金融市場高度緊張的情勢未見舒緩，全球企業與銀行爭先恐後在金融市場變現，囤積美元，昨天美債殖利率在美股大跌情況下，竟也大幅走升，再次出現股債雙殺的局面，顯示流動性吃緊的問題並未因週日Fed梭哈，祭史上最大規模寬鬆而獲得解決，反而因全球政府相繼宣布擴大財政政策，將導致公債發行量暴增，以及ETF面臨龐大贖回壓力而拋售高流動性資產變現，讓傳統避險資產的公債、黃金及投資等級債都難逃賣壓。

由於流動性吃緊的賣壓風險，又掃回股市，導致美股再度熔斷，道瓊、Nasdaq、標普分別跌破20000、7000及2400點的整數關卡，西德州原油價格更暴跌24.42％，每桶收在20.37美元，創SARS以來新低。

從風險性資產暴跌，再到債券市場的非理性賣壓，這波金融市場瘋狂的變現，衍生出流動性問題及美元荒，完全超乎全球央行預期。以信用債市流動性指標TED Spread(泰德利差為3個月期美元Libor與公債殖利率利差。用來衡量國際金融市場上拆借利率與無風險利率之間的差距，作為觀察市場流動性狀況的指標)分析，3/2時還在0.06605％歷史低檔，但短短兩週(截至3/18)已跳升至1.06458％，顯示當前金融市場確實面臨流動性風險升高的隱憂。

其實近兩週Fed已觀察到市場流動性吃緊問題，故在3/15市場還未開盤前就宣布降息4碼與總額7,000億美元的量化寬鬆，也同步大幅調降對銀行緊急放款的貼現利率至0.25％，且將放款期限延長至90天，以支撐流動性與銀行體系的穩定。

孰料歐美各國預防新冠疫情對經濟的衝擊，紛紛推出大規模的財政政策，如德、英分別推出5500億美及3300億英鎊的貸款計畫，法國有450億歐元的緊急援助，美國更是大手筆砸下1.2兆美元刺激方案，基於如此龐大的財政刺激規模，政府公債發行量將驟增，殖利率必然隨之彈升的預期心理，致使公債殖利率劇烈強彈，導致全球信用債券市場混亂，流動性很好的投資等級債成為市場提款機，拋售潮一波接著一波湧現，出現踐踏式的非理性賣壓，讓各類投資等級債券近期的跌幅均超過7％以上。

眼見情勢不妙，歐洲央行昨晚緊急召開會議，火速推出規模7500億歐元的額外緊急購債計畫，並考慮調高自我設定的QE持有限制，準備好擴大資產收購計畫。預期Fed也將跟進採取行動，會透過各種途徑直接和間接向金融股市注資，並與全球央行聯合提高美元的換匯額度，以解決流動性問題及美元荒。

根據歷史經驗，一旦各國央行聯手注資，提供市場資金供給後，流動性緊俏情況逐漸改善，TED Spread等資金指標反轉向下後，市場信心也將回穩，股債市就會重回正軌。

近期由於美國政府公債波動劇烈，全球信用債市場流動性變差，加上股市崩跌波及，導致全球非理性拋售債券變現。觀察兩大的信用債券ETF資金流向，iShare高收益債ETF(HYG)自2/19至今，累積流出達27.47億美元；iShare投資級債(LQD)流出35.65億美元。大量的贖回潮使得整體信用債市加大下跌力道。以下針對整體信用債市的流動性問題加以說明，並分析後續觀察指標，及投資等級債、高收益債的市場看法。

信用債市流動性問題分析：近期債券價格波動較大主要受美國政府公債波動劇烈，導致全球信用債市場流動性暫時性變差疊加股票市場崩跌波及全球無理性拋售信用債所致。投資等級債券交易是透過美債利率對信用債利差加碼進行報價，本週美債波動劇烈下導致流動性好的債券即使要交易，也被迫以較寬的信用利差進行賣出，因為證券經紀商需要以較寬的信用利差保護來減少轉手過程中美債的波動風險。

觀察過去歷史經驗，美國公債殖利率每日波動幅度約落在6-8bps，但最近日內擺盪超過20bps以上。需待資金緊俏的情況改善與美債日內波動幅度下降，證券經紀商才會陸續積極參與市場報價機制。

信用債市流動性觀察指標分析：觀察2008年金融風暴，也曾面臨金融市場資金緊俏情況，但與當時不一樣的地方在於，2008年Fed等市場資金利率顯著飆升1個月後才展開大動作，而這次時間提前並加大力度(Fed於3/15一次繼出四項政策挹注流動性)。

根據2008年經驗，在Fed加大力度提供市場資金供給後，投資人信心回溫，資金緊俏情況逐漸改善。觀察下方資金趨緊的訊號出現反轉，就是市場重回正軌的訊號(包括Ted Spread泰德利差、Libor-OIS倫敦銀行同業拆款利率與隔夜指數掉期(Swap)利率之差、商業本票與國庫券利差，這些利差可以反映金融市場的信貸壓力與流動性)。

註：Ted Spread泰德利差為3個月期美元Libor與公債殖利率利差。用來衡量國際金融市場上拆借利率與無風險利率之間的差距，作為觀察市場流動性狀況的指標。當投資人避險情緒上升時，將要求更高的回報，使得市場資金供給越趨緊張，Ted利差因此擴大。反之亦然。

投資等級債看法：觀察全球美元投資等級債指數2008年金融海嘯期間，在Fed加大力度挹注市場流動性後，資金緊俏情況逐漸改善，指數止跌回溫。目前的狀態與當時的情況非常類似，而Fed也以上次的經驗快速回應，目前需要等待市場信心回溫，流動性趨緊的狀況逐漸緩解，投資等級債券指數將有機會反彈上行。

高收益債看法：全球因COVID-19疫情控制不如預期，加以OPEC+減產談判破局，因此在風險情緒恐慌與油價大幅下挫雙重影響，高收益債市震盪下跌。

以2015年油價大跌期間來看，當時油價最低跌至26美元時，能源債的信用利差擴大至約1599bps，對照目前油價跌至約26美元，但能源債的信用利差已擴大至約1965bps，可以看出市場大多數已反應完畢油價下挫情況。

此外，若從違約率與利差關係分析，過去長期平均違約率為3.49%，利差為575bps，代表每單位違約/利差約為165bps。以目前主要機構對高收益債券2020年違約率預期約3.0%~3.7%推估，全高收利差區間約在495~610 bps，對照近期全高收利差高點已擴至946 bps，隱含違約率約5.73％，顯見目前市場亦以提前反應未來違約率將增高風險。

因此，短線高收益債在市場情緒未穩定前，仍維持震盪態勢；中長線投資角度來看，目前高收債收益率已大幅高於過去五年平均且已突破2倍標準差的波動範圍，投資價值已然浮現！

* 本資料提及之企業、指數或投資標的，僅為舉例說明之用，不代表任何投資之推薦，亦不代表本公司系列基金日後之必然持股。